高盛：中国企业基本面依然良好 估值正变得有吸引力

　　高盛日前针对最近市场回调发表报告指出，中国的宏观和企业基本面依然强劲，没有理由改变对全球和中国增长前景总体看好的建设性观点，考虑到汇率可能进一步升值以及流动性方面的其它有利因素，从更长期来看，经济和企业经营状况仍将保持良好态势。　　

　　高盛认为，最近市场的疲软主要是受到估值攀升（尤其是A股市场）、市场对宏观形势和政策的不确定性的持续担忧，以及获利回吐、周期性风险偏好下降等技术因素的综合影响。　　

　　全球风险偏好下降　　

　　高盛指出，此轮大幅下挫让人们回想起2006年5月市场风险偏好的下降，当时，投资者担心大宗商品价格的上升会导致全球经济出现滞胀局面。而这一次，市场似乎更关注于经济的增长前景，因为市场已经普遍认为通货膨胀状况得到了良好控制。　　

　　除了对全球增长前景（具体是美国）恶化的担忧之外，高盛认为，下列中国自身的因素也导致了最近市场的疲软：　　

　　估值攀升。2006年海外上市的中国股票和A股的预期市盈率分别上升了55％和100％。估值的上升可能导致对宏观经济不确定性更小的回旋余地，企业实际盈利与预测之间的误差缩小，市场对无根据的市场传言的容忍度下降。　　

　　宏观前景不明。投资者担心针对国内市场的新的调控措施将可能推出，但相对于短期内周期性的政策修改，长期的结构性问题可能更是政策关注的焦点。　　

　　盈利超出预期的情况可能较少。由于市场对企业盈利增长的预测更加激进，而且去年以来一直不断上调每股盈利预测，2006年业绩可能少有超出预期的情况发生。　　

　　季节性因素。一直以来，3月份是中国股票表现较差的月份之一。　　

　　获利回吐因素。截至3月5日收盘时，MSCI中国指数和沪深300指数较2006年第四季度初分别上涨了18％和76％。许多投资者仍希望在市场下跌行情中锁定获利，这往往会加剧市场的下挫。　　

　　基本面依然良好　　

　　虽然高盛认为投资者对于全球增长前景以及美国经济可能衰退的担忧是市场近期回调的主要原因，但是高盛的经济学家对于全球及中国宏观经济的建设性看法并没有发生实质性变化。　　

　　具体而言，高盛预计全球经济可能会呈现“愉快地放缓”的趋势，预计2007年的全球经济增长率将由2006年的4.8％下降至2007年的4.2％。高盛认为美联储可能于2007年下半年开始降息以阻止消费减少导致的衰退。在美国以外地区，他们继续预计亚洲将实现强劲的增长，特别是中国和印度；而欧洲也将实现稳定的增长，从而抵消美国经济增长放缓所带来的负面影响。　　

　　正是由于从结构上看好当前的宏观经济环境，再考虑到强劲的公司基本面（稳健的每股盈利增长和资产负债状况的增强）、人民币进一步升值的空间和由有利的供求关系导致的流动性上行风险，高盛仍然从长期内看好中国股票的投资前景。由此，维持其2007年底H股指数12000点的预测目标，并且预计中国股票将在2007年下半年恢复其增长势头。　　

　　估值正变得具有吸引力　　

　　高盛认为3、4月间市场波动性可能较高，而根据不同的直接和间接估值法，预计近期内H股和A股市场的预期市盈率估值下限分别在14倍和20倍的水平。　　

　　高盛的三阶段股息贴现模型显示，H股和A股的合理预期市盈率估值可能分别位于16-18倍和18-20倍之间。对于H股来说，其过去10年的历史平均预期市盈率水平为12.3倍，强劲的宏、微观基本面应能提升该平均值。另外，14倍的2007年预期市盈率意味着以11.8％的权益成本对中国的增长进行贴现，而这一权益成本水平高于泰国。对于A股市场来说，高盛认为市场可能在自2006年11月开始的上涨行情中超过了其增长上限，A股市场的估值可能会逐渐回调，2007年预期市盈率将由当前的23.5倍回稳至20倍左右的水平。　　

　　基于高盛的估值下限分析，这意味着基于3月5日的收盘价，H股和A股市场分别可能还有2.5％和15％的下跌空间。如果市场在盈利没有出现显著下滑的情况下进一步走弱，这将是非常具有吸引力的买入机会，对一些可以加入长线投资组合的核心股票，投资者可以选择性地进行战略增持。　　

　　经过与全球100多位客户的广泛讨论后，高盛得知，许多投资者都因为估值较高而没有买入一些高成长型的股票，即便它们处于从中国经济的长期增长中受益的有利地位。高盛认为近期大盘的回调为那些长线投资者带来了重要投资机遇，得以战略性地增持这些股票。

责任编辑：李硕，010-58678999-200

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