长航凤凰：中报预增400% 6个月目标价11元
2007-07-10 10:27 来源：中信建投
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“由江到海”战略转型提速
2007年6月29日，公司发布公告，计划投资4.08亿美元建造10艘远洋散货轮，合计运力为71.38万载重吨，同时投资1.5亿元人民币新建10艘长江散货船，合计运力为5万吨。
造船使用资金主要采用自有资金、银行贷款及期租融资。此次造船订单合计约需资金32.51亿人民币，加上今年2月公司签订的15.26亿元建造6艘5.73万载重吨级散货船的协议。公司今年新下订单已达47.77亿元，合计新增远洋运力和长江运力105.76万吨和5万吨。按照进度，远洋运力将从2009年9月开始陆续完工释放，主要释放时间为2010年，少量在2011年释放。
公开信息显示，除了上述公司已经公布的订单，“十一五”期间，公司还将向中船重工订造建造4艘17.8万吨开普型散货海轮。因此从目前的情况看公司计划的运力扩张已达177万吨。订单完工后，加上目前的260万吨运力，公司运力已达437万吨，相信公司的扩张步伐还远未结束。
“江海直达”打造公司核心竞争力
此次和2月份订造的远洋散货船主要有两个船型，9.25万吨和5.73万吨。均为10万吨以下江海联运船。其中9.25万吨船型主要用于巴西、澳大利亚到长江的运输，5.73万吨船型主要用于印度直达的长江矿石运输。巴西、印度运矿石到长江中上游钢厂，从海到江再上岸，需要三程中转。公司的江海直达船下水后，配合公司长江运力优势，可减少一道运转。以送至武钢的铁矿石为例，每一吨矿石比以前节约30元钱。因此公司发展江海联运型海船，市场竞争优势明显。公司之所以能够发展江海联运海船市场，主要得益于公司的长江运力优势。
从通常的散货运价波动和盈利能力看，远洋高于沿海，沿海高于内河。目前公司运力以长江为主，总体上看处于竞争激烈，利润率低的状态，2006年公司主营业务利润率仅14.71％，远低于沿海和远洋干散货运输的毛利率水平。
长江运输的低利润率和缓慢的市场发展空间，阻止了其它航运企业的大规模介入。虽然公司的长江运输获利能力偏弱，但为公司江海联运提供了良好的配套。如果其他企业发展江海联运，则不存在这一配套优势。
目前公司拥有运力约260载重吨，其中约180万吨是盈利能力较弱的长江运力。盈利能力较强的沿海和远洋运力分别只有70万吨和10万吨。因此公司大规模的扩张远洋散货运力，将对公司未来盈利能力产生突变式影响。
资产向高效转移，盈利有望逐渐好转
公司刚刚上市时，运力资产以长江为主，盈利能力较弱。随着公司业务的战略结构调整，这一状况正在快速改变。首先，公司进行对盈利能力较弱的长江运力进行了大力度处置和
调整。主动剔除效益较差的千吨以下无人驳和分节驳、小马力拖轮和耗油量大的老旧推轮等船舶，以及长江不适货、不适港的船舶。同时，根据市场变化，发展了3至5万吨的海轮，1万吨级江海直达轮和5000吨级浅吃水直达货轮，及时补充长江运力报废和主动退出形成的运力缺口，以满足市场需要。
其次，公司运力从长江运输向江海组合运输转移，形成江、海、洋统筹发展的新格局。在加快推进由江向海的江海协同发展的战略转型中，公司采取了以江保海，以海固江的统筹配套策略。通过江海联运的成本优势，锁定了长江中上游的马钢、武钢、重钢等大型货主，市场份额不断提高，2006年马钢长江承运份额由过去的50％上升到70％以上。
随着公司运力结构的调整和运力规模得稳步增长，在全球干散货航运高度景气的背景下，公司将迎来业绩的持续快速增长。
盈利预测和投资建议
随着公司业务的战略结构调整，运力稳步释放，同时随着公司运力结构调整，收入毛利率逐步提高，双重因素的驱动，公司将迎来业绩持续快速增长，2010年和2011年将迎来业绩的爆发。不考虑非经常性收益，2007-2009年公司净利润有望增长92.52％、43.46％和36.95％。每股经常性收益分别为0.22、0.32和0.44元，2007年考虑投资收益，每股收益有望达到0.42元。考虑经常性收益，2007-2009年，公司动态市盈率分别为42、29和21倍。
以2008年动态市盈率看，公司在同类公司中处于偏高水平，估值不具吸引力。考虑到公司目前处于转型期，未来业绩持续快速增长，以及2010年后的业绩爆发式增长，同时行业整合可能给公司带来实质性利好，我们仍给与增持评级。半年内给与2009年25倍PE定价，即11元的目标定价。
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造船使用资金主要采用自有资金、银行贷款及期租融资。此次造船订单合计约需资金32.51亿人民币，加上今年2月公司签订的15.26亿元建造6艘5.73万载重吨级散货船的协议。公司今年新下订单已达47.77亿元，合计新增远洋运力和长江运力105.76万吨和5万吨。按照进度，远洋运力将从2009年9月开始陆续完工释放，主要释放时间为2010年，少量在2011年释放。
公开信息显示，除了上述公司已经公布的订单，“十一五”期间，公司还将向中船重工订造建造4艘17.8万吨开普型散货海轮。因此从目前的情况看公司计划的运力扩张已达177万吨。订单完工后，加上目前的260万吨运力，公司运力已达437万吨，相信公司的扩张步伐还远未结束。
“江海直达”打造公司核心竞争力
此次和2月份订造的远洋散货船主要有两个船型，9.25万吨和5.73万吨。均为10万吨以下江海联运船。其中9.25万吨船型主要用于巴西、澳大利亚到长江的运输，5.73万吨船型主要用于印度直达的长江矿石运输。巴西、印度运矿石到长江中上游钢厂，从海到江再上岸，需要三程中转。公司的江海直达船下水后，配合公司长江运力优势，可减少一道运转。以送至武钢的铁矿石为例，每一吨矿石比以前节约30元钱。因此公司发展江海联运型海船，市场竞争优势明显。公司之所以能够发展江海联运海船市场，主要得益于公司的长江运力优势。
从通常的散货运价波动和盈利能力看，远洋高于沿海，沿海高于内河。目前公司运力以长江为主，总体上看处于竞争激烈，利润率低的状态，2006年公司主营业务利润率仅14.71％，远低于沿海和远洋干散货运输的毛利率水平。
长江运输的低利润率和缓慢的市场发展空间，阻止了其它航运企业的大规模介入。虽然公司的长江运输获利能力偏弱，但为公司江海联运提供了良好的配套。如果其他企业发展江海联运，则不存在这一配套优势。
目前公司拥有运力约260载重吨，其中约180万吨是盈利能力较弱的长江运力。盈利能力较强的沿海和远洋运力分别只有70万吨和10万吨。因此公司大规模的扩张远洋散货运力，将对公司未来盈利能力产生突变式影响。
资产向高效转移，盈利有望逐渐好转
公司刚刚上市时，运力资产以长江为主，盈利能力较弱。随着公司业务的战略结构调整，这一状况正在快速改变。首先，公司进行对盈利能力较弱的长江运力进行了大力度处置和
调整。主动剔除效益较差的千吨以下无人驳和分节驳、小马力拖轮和耗油量大的老旧推轮等船舶，以及长江不适货、不适港的船舶。同时，根据市场变化，发展了3至5万吨的海轮，1万吨级江海直达轮和5000吨级浅吃水直达货轮，及时补充长江运力报废和主动退出形成的运力缺口，以满足市场需要。
其次，公司运力从长江运输向江海组合运输转移，形成江、海、洋统筹发展的新格局。在加快推进由江向海的江海协同发展的战略转型中，公司采取了以江保海，以海固江的统筹配套策略。通过江海联运的成本优势，锁定了长江中上游的马钢、武钢、重钢等大型货主，市场份额不断提高，2006年马钢长江承运份额由过去的50％上升到70％以上。
随着公司运力结构的调整和运力规模得稳步增长，在全球干散货航运高度景气的背景下，公司将迎来业绩的持续快速增长。
盈利预测和投资建议
随着公司业务的战略结构调整，运力稳步释放，同时随着公司运力结构调整，收入毛利率逐步提高，双重因素的驱动，公司将迎来业绩持续快速增长，2010年和2011年将迎来业绩的爆发。不考虑非经常性收益，2007-2009年公司净利润有望增长92.52％、43.46％和36.95％。每股经常性收益分别为0.22、0.32和0.44元，2007年考虑投资收益，每股收益有望达到0.42元。考虑经常性收益，2007-2009年，公司动态市盈率分别为42、29和21倍。
以2008年动态市盈率看，公司在同类公司中处于偏高水平，估值不具吸引力。考虑到公司目前处于转型期，未来业绩持续快速增长，以及2010年后的业绩爆发式增长，同时行业整合可能给公司带来实质性利好，我们仍给与增持评级。半年内给与2009年25倍PE定价，即11元的目标定价。
责任编辑：李硕，010-58678999-200
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