中信证券：航空运输业重大事项点评
2007-07-04 10:44 来源：中信证券
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●航空运输业重大事项点评：国内航油价格调整影响不大－—强于大市(维持)
自7 月1 日起，国内航班航油零售价下调50 元/吨，内航外线航油零售价上调66 元至5696 元/吨。
油价调整对航空公司业绩影响不大：综合上述两类油价的变动，我们测算对航空公司利润影响很小。经测算，本次价格调整国航EPS 增加仅为0.001 元；相对而言，南航、上航国内航班耗油量占比较高，本次调价对其业绩影响稍大，07年EPS 均提高约0.01元。我们维持对航空运输业“强于大市”的行业评级，维持国航、南航“买入”评级。
航空公司油价分类及定价原则：目前国内航空公司航油价格分为三种：（1）境外加油。根据当地油价确定，发达国家的航油价一般与国际原油/航油价格接轨；（2）国内航班油价。由国家发改委规定炼厂的航油出厂价，民航总局规定航油公司的进销价差和采购补贴（出厂价+进销价差+采购补贴=航油公司零售价=航空公司航油成本价）。理论上一个月调整一次，当国际油价波动超过8%后即调整。但实际操作中往往延后很长时间。（3）国际航班油价。五大机场（浦东、北京、广州、深圳、天津）航油销售价由民航总局制订并每月根据国际油价波动调整一次，而其他机场的内航外线的航油销售价与外航接轨。
国内航班航油零售价的构成：国内航班航油零售价由三部分构成，即出厂价+航油公司价差+航油公司补贴。
航油公司采购补贴已降至0：本次国内航班航油零售价下调50 元/吨，是源于航油公司的采购补贴的下调，而非航油出厂价和进销差价的变动。
未来油价走势判断：随着国际航油价格的走高，国内航油零售价（及出厂价）存在上调的压力。不过从历史上看，国家发改委从保护下游用油单位利益角度出发，往往不轻易上调成品油零售价。
油价波动对航空公司盈利影响减弱：国际油价上涨对航空公司的不利影响已不像过去那么严重（尤其是对国航而言），尽管影响仍然存在。这是因为：（1）随着需求趋旺、客座率提高、航空公司机型优化以及管理改善，航空公司抵抗油价上涨的能力在不断提高。（2）燃油附加费已经恢复征收，油价上调之后燃油附加费也可能随之上调，对航空公司而言能部分转嫁成本。06 年国航燃油附加费能覆盖60%-70%的航油涨价带来的成本。（3）国航对50%的用油量进行套期保值，油价上涨后航油现货市场的损失可以从期货市场得到补偿，今年1 季度国航航油套保获得收益2.2 亿元。
●S*ST 数码重大事项点评：数码网络乌鸡变凤凰，盐湖钾肥价值有承诺－－买入(首次)
7 月4 日S*ST 数码公告股权分置方案，以及盐湖集团受让数码网络53.63%股份、数码网络以新增股份换股吸收合并盐湖集团暨注销盐湖集团受让股份的资产重组方案，两者互为前提，同步实施。
青海国投成为控股股东，流通A 股比例低：S*ST 数码股改和重组后，总股本达到30.67亿。原盐湖集团控股股东青海国投将占存续公司的46.9％股权，成为第一大股东，中化集团持有22.7%。但流通A 股仅为7684 万股，占总股本比例2.5%。
盐湖集团钾肥和非钾肥均有发展空间：盐湖集团是我国最大的钾肥生产企业，国内钾肥行业向好，价格上涨，正在研发的察尔汗盐湖固液转化试验及工程化项目会进一步提高钾肥收益上升空间。在做大钾肥资源以外，盐湖集团积极利用天然气，盐等资源优势，寻求综合利用。当地资源优势和综合利用奠定公司资源综合利用项目的成本优势，能进一步推动业绩长期增长，也是公司承诺2010 年非钾肥利润占60％以上的主要基础。
股改和重组通过赋予公司投资价值：S*ST 数码（07 年EPS 0.27 元，07 年PE 14 倍，当前价 3.75 元，目标价 8.10 元，买入评级）初步预测2007 年存续公司EPS 约为0.27元，2008 年全年EPS 约0.32 元。S*ST 数码自2006 年12 月5 日开始停牌，公司公告最晚于2007 年7 月16 日复牌。若股改和重组获得7 月26 日股东大会通过以及相关部门审核通过，则参考上述盈利和审批的，考虑钾肥行业高景气和公司后续项目投产后业绩增长，给予公司2007 年30 倍动态市盈率，目标价8.1 元，比现价3.75 元有116％上涨空间（未考虑送股），首次给予“买入”评级。但也要注意审核通过风险。
盐湖钾肥相关影响分析：盐湖钾肥（07 年EPS 1.46 元，07 年PE 30 倍，当前价 44.35元，买入评级）若股改和重组成功，盐湖钾肥所受影响主要是存续公司将成为大股东和关联交易主体，在治理结构环境好转的背景下对盐湖钾肥投资价值没有实质影响。维持2007、2008 年EPS1.46 和1.79 元的盈利预测，维持“买入”评级。
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油价调整对航空公司业绩影响不大：综合上述两类油价的变动，我们测算对航空公司利润影响很小。经测算，本次价格调整国航EPS 增加仅为0.001 元；相对而言，南航、上航国内航班耗油量占比较高，本次调价对其业绩影响稍大，07年EPS 均提高约0.01元。我们维持对航空运输业“强于大市”的行业评级，维持国航、南航“买入”评级。
航空公司油价分类及定价原则：目前国内航空公司航油价格分为三种：（1）境外加油。根据当地油价确定，发达国家的航油价一般与国际原油/航油价格接轨；（2）国内航班油价。由国家发改委规定炼厂的航油出厂价，民航总局规定航油公司的进销价差和采购补贴（出厂价+进销价差+采购补贴=航油公司零售价=航空公司航油成本价）。理论上一个月调整一次，当国际油价波动超过8%后即调整。但实际操作中往往延后很长时间。（3）国际航班油价。五大机场（浦东、北京、广州、深圳、天津）航油销售价由民航总局制订并每月根据国际油价波动调整一次，而其他机场的内航外线的航油销售价与外航接轨。
国内航班航油零售价的构成：国内航班航油零售价由三部分构成，即出厂价+航油公司价差+航油公司补贴。
航油公司采购补贴已降至0：本次国内航班航油零售价下调50 元/吨，是源于航油公司的采购补贴的下调，而非航油出厂价和进销差价的变动。
未来油价走势判断：随着国际航油价格的走高，国内航油零售价（及出厂价）存在上调的压力。不过从历史上看，国家发改委从保护下游用油单位利益角度出发，往往不轻易上调成品油零售价。
油价波动对航空公司盈利影响减弱：国际油价上涨对航空公司的不利影响已不像过去那么严重（尤其是对国航而言），尽管影响仍然存在。这是因为：（1）随着需求趋旺、客座率提高、航空公司机型优化以及管理改善，航空公司抵抗油价上涨的能力在不断提高。（2）燃油附加费已经恢复征收，油价上调之后燃油附加费也可能随之上调，对航空公司而言能部分转嫁成本。06 年国航燃油附加费能覆盖60%-70%的航油涨价带来的成本。（3）国航对50%的用油量进行套期保值，油价上涨后航油现货市场的损失可以从期货市场得到补偿，今年1 季度国航航油套保获得收益2.2 亿元。
●S*ST 数码重大事项点评：数码网络乌鸡变凤凰，盐湖钾肥价值有承诺－－买入(首次)
7 月4 日S*ST 数码公告股权分置方案，以及盐湖集团受让数码网络53.63%股份、数码网络以新增股份换股吸收合并盐湖集团暨注销盐湖集团受让股份的资产重组方案，两者互为前提，同步实施。
青海国投成为控股股东，流通A 股比例低：S*ST 数码股改和重组后，总股本达到30.67亿。原盐湖集团控股股东青海国投将占存续公司的46.9％股权，成为第一大股东，中化集团持有22.7%。但流通A 股仅为7684 万股，占总股本比例2.5%。
盐湖集团钾肥和非钾肥均有发展空间：盐湖集团是我国最大的钾肥生产企业，国内钾肥行业向好，价格上涨，正在研发的察尔汗盐湖固液转化试验及工程化项目会进一步提高钾肥收益上升空间。在做大钾肥资源以外，盐湖集团积极利用天然气，盐等资源优势，寻求综合利用。当地资源优势和综合利用奠定公司资源综合利用项目的成本优势，能进一步推动业绩长期增长，也是公司承诺2010 年非钾肥利润占60％以上的主要基础。
股改和重组通过赋予公司投资价值：S*ST 数码（07 年EPS 0.27 元，07 年PE 14 倍，当前价 3.75 元，目标价 8.10 元，买入评级）初步预测2007 年存续公司EPS 约为0.27元，2008 年全年EPS 约0.32 元。S*ST 数码自2006 年12 月5 日开始停牌，公司公告最晚于2007 年7 月16 日复牌。若股改和重组获得7 月26 日股东大会通过以及相关部门审核通过，则参考上述盈利和审批的，考虑钾肥行业高景气和公司后续项目投产后业绩增长，给予公司2007 年30 倍动态市盈率，目标价8.1 元，比现价3.75 元有116％上涨空间（未考虑送股），首次给予“买入”评级。但也要注意审核通过风险。
盐湖钾肥相关影响分析：盐湖钾肥（07 年EPS 1.46 元，07 年PE 30 倍，当前价 44.35元，买入评级）若股改和重组成功，盐湖钾肥所受影响主要是存续公司将成为大股东和关联交易主体，在治理结构环境好转的背景下对盐湖钾肥投资价值没有实质影响。维持2007、2008 年EPS1.46 和1.79 元的盈利预测，维持“买入”评级。
责任编辑：李硕，010-58678999-200
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