中海发展：煤运 油运面临转机

　　最大能源运输商
　　公司是中国沿海最大的煤炭和油品运输商，占据沿海煤炭和油品运输市场31%和65%的市场份额。沿海运输收入在公司收入中所占的比重在2/3左右。由于沿海运输市场相对稳定、波动幅度小于远洋市场，公司业绩具有相对良好的稳定性。
　　公司订单运力合计870万载重吨，是现有船队运力的1.1倍，2008年至2010年运力的年复合增长速度为17%。由于公司是先谈好货主、再下订单造船，新增运力完全有货量保障，预期未来货运量的增长将基本与有效运力的增长持平。
　　远洋超大型油轮VLCC和超大型铁矿砂船队VLOC是公司集中力量发展的两大主力船型。这些大型油轮和铁矿砂船主要服务于中国进口原油和进口铁矿石运输市场。公司在“国油国运、国矿国运”的政策支持下，积极拓展远洋运输市场、培育新的利润增长点。
　　运价提升空间大
　　目前，公司沿海煤运合同价仅相当于市场即期运价的一半左右，2008年煤运合同价谈判提价空间大，预期提价幅度至少在25%以上。敏感性分析结果显示，2008年沿海煤运价格每提升10%，增加2008年EPS0.15元。并且，沿海干散货运输市场未来几年内仍将延续运力紧张的局面，公司沿海煤运价格有望继续提升。
　　2008年在单壳油轮加速改造和拆解的背景下，全球油轮运力投放增速将出现一定幅度回落，供需缺口收窄，油运市场面临转机。目前，外贸油运业务占公司收入的24%左右，油运市场回暖将提升外贸油运业绩。敏感性分析的结果显示，2008年外贸油运运价每提升10%，增加EPS0.07元。
　　燃油成本占公司营业成本的40%，油价上涨是影响公司盈利能力的重要因素。由于公司沿海煤运和油运业务实行燃油附加费机制，60%的业务可以转嫁油价上涨的压力。
　　公司抗周期能力最好
　　笔者认为，2008年至2009年公司的业绩增长点在于：第一，目前公司沿海煤炭合同运价只相当于市场价的一半左右，2008年运价提升空间比较大。同时在沿海运力紧张的背景下，沿海煤运长期运价看涨。第二，预期2008年开始国际油轮运价相比2007年有所回升，对公司外贸油运业务形成利好。同时，2009年是公司VLCC投放的高峰，油轮运力高增长将是驱动外贸油运业务的另一大杠杆。
　　维持“增持”评级。笔者在假设2008年沿海煤运价格上涨25%，外贸油运价格上涨5%，平均油价上涨10%的情况下，预计公司2008年、2009年EPS分别为1.75元和2.00元，对应的动态PE分别为23倍和20倍。
　　目前A股主要航运公司2009年平均动态PE达到23倍，考虑到公司主要业务市场处于景气上行阶段，同时公司是目前A股市场抗周期能力最好的航运公司之一，可以给予其2009年25倍的PE，维持“增持”评级。

责任编辑：李硕，010-58678999-200

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